万业企业()：新设嘉芯半导体设备子公司打造半导体新设备开发平台

　　类别：公司机构：光大证券股份有限公司研究员：刘凯日期：-12-24

　　事件：年12月23日，公司发布公告：公司控股子公司长三角一体化示范区嘉芯半导体设备科技有限公司(简称“嘉芯半导体”)与嘉善县西塘镇人民政府签订了项目投资协议书，项目总称为“长三角一体化示范区(浙江嘉善)嘉芯半导体设备科技有限公司年产2,台/套新设备和50台/套半导体翻新装备项目”，将包括6个子公司，2个事业部。项目公司未来主要从事刻蚀机、快速热处理、薄膜沉积、单片清洗机、槽式清洗机、尾气处理、机械手臂等8寸和12寸半导体新设备开发生产及设备翻新，项目投资总额合计20亿元人民币，其中公司投资将不超过人民币8亿元。

　　点评：公司设立嘉芯半导体，实现由离子注入机到半导体设备平台的跨越。公司目前主要的半导体设备产品是其子公司凯世通的离子注入机，首台低能大束流离子注入机在国内一家大型12英寸晶圆厂完成验证并确认收入，1台低能大束流重金属离子注入机和1台低能大束流超低温离子注入机已交付客户，高能离子注入机设备按客户交付计划进行组装，新增与国内另一家12英寸晶圆厂签署1台低能大束流超低温离子注入机和1台高能离子注入机订单，打破国外设备厂商的垄断地位，是国内离子注入机的领军企业，也是国内头部晶圆大厂中芯国际的战略供应商，离子注入机进入放量期。

　　根据华经产业研究院的统计，年离子注入机的销售额在半导体前道设备销售额中的占比约为3%左右，相比于薄膜沉积机的26.9%、刻蚀机的23.9%以及清洗设备的6.7%其空间相对较小。公司年4月29日设立子公司嘉芯半导体，持股比例达80%，为第一大股东，宁波芯恩持股比例20%，为第二大股东。

　　嘉芯半导体未来从事薄膜沉积机、刻蚀机、清洗设备以及快速热处理等新设备的开发，能够极大地扩展公司未来在半导体设备领域的成长空间，完成“1-离子注入机”到“N-平台型：刻蚀机、薄膜沉积机、清洗设备、离子注入机以及快速退火等”的跨越，平台型半导体设备公司雏形已经显现。

　　外延内生助力公司转型集成电路核心装备领域，布局日趋多元化平台化。近年以来，公司通过“外延并购，内延生长”的方式积极从房地产业务转型集成电路核心装备业务。除了核心产品离子注入机外，公司年12月牵头境内外投资人完成对全球领先的集成电路气体输送系统领域精密零组件及流量控制解决方案供应商CompartSystems(CS)的收购，目前持股比例33%，并间接成为CS的第一大股东。CS是应用材料等海外巨头的核心供应商，预计年其营业收入有望达到10亿元，将继续保持强劲增长。另外，公司作为上海半导体装备材料基金投资的主要LP投资了华卓精科、上海精测、长川科技、上海御渡等，覆盖了光刻机核心零部件-双工件台、半导体前道检测设备、后道测试机等核心设备，公司集成电路核心装备领域布局日趋多元化平台化。

　　盈利预测、估值与评级：公司积极转型集成电路核心装备领域，子公司凯世通离子注入机形成重大突破，有望持续放量，另外其设立嘉芯半导体从事新设备的开发以及并购Compart完成设备核心零部件的布局，我们持续看好公司外延内生的成长前景，维持公司-年的归母净利润分别为3.84亿元、5.22亿元、5.51亿元，当前市值对应的PE分别为82x、60x、57x，维持“买入”评级。

　　风险提示：客户导入及验证不及预期，晶圆厂扩张不及预期，技术研发不及预期。

　　巨星农牧()公司首次覆盖报告：整合全球优质资源现代化养殖巨星登场

　　类别：公司机构：开源证券股份有限公司研究员：陈雪丽日期：-12-24

　　巨星农牧，以极致效率提供猪肉食品，首次覆盖给予“买入”评级公司前身为振静股份，年7月公司完成资产重组。当前，公司主营业务为养殖业务，主销产品为生猪、黄羽鸡、饲料及牛皮革产品。年前三季度公司养殖业务贡献总营收的90%。周期下行阶段，公司兼具行业成本领先优势及资金相对优势，公司有望实现养殖产能的逆周期扩张，在下一轮周期上行阶段实现出栏放量。我们预计-年公司生猪出栏量分别为//万头。基于此，我们看好公司未来养殖综合优势，我们预计-年归母净利润为2.61/-2.15/22.70亿元，EPS为0.52/-0.42/4.48元，当前股价对应PE为29.5/-35.9/3.4倍；首次覆盖给予“买入”评级。

　　聚焦“一体化”养殖，实现养殖全程自主可控及降本增效“一体化”养殖模式核心优势并非人工成本及养殖效率的差异，而是更好实现养殖全环节的自主可控。一方面，“粮进肉出”是我国养殖行业变革的大方向，其将更好保障我国食品安全；另一方面，后非瘟时代，养殖行业开始愈加 　　公司兼具成本领先及资金优势，预实现逆周期产能跨越公司整合全球优质资源，科学化养殖。在育种方面与PIC达成深度合作，公司近两年PSY达到27头/年，在养殖管理方面，公司与Pipestone展开深度合作，各项生产指标均达到行业头部水平。年上半年，公司仔猪断奶成本元/头，育肥猪养殖成本约16.5元每公斤；预计年全年养殖成本17.7元/公斤；预计公司年公司育肥猪养殖成本有望降至16.5元/公斤。此外，公司兼具内外部资金优势，养殖规模预实现逆周期跨越。

　　风险提示：非瘟疫情反复带来的系统性风险；后期融资节奏与产能扩建节奏；消费低迷抑制猪价反弹节奏等。

　　拓普集团()：新能源项目加速落地产能储备扩张满足业务需求

　　类别：公司机构：东吴证券股份有限公司研究员：黄细里/谭行悦日期：-12-24

　　投资要点

　　公告要点：公司发布公告，年12月22日与重庆沙坪坝区人民政府签署了《拓普新能源汽车轻量化底盘系统暨内饰隔音件系统生产基地项目合作协议书》。公司拟在重庆市沙坪坝区投资15亿元人民币分期建设新能源汽车各产品线生产基地。项目计划用地约亩，一期用地约亩，布局布局新能源汽车轻量化底盘系统暨内饰隔音件系统生产基地。项目二期拟布局汽车电子系统、热管理系统。

　　新能源订单及项目加速落地，产能储备扩张满足业务需求，华为产业链相关合作有望进一步推进。1)公司现有产能快速释放并带来良好收益，但新能源订单加速增加以及新兴项目的逐步落地，公司需要扩大产能满足国内外业务发展；2)根据公司半年报披露，公司与重庆金康(赛力斯)在重点车型开始合作轻量化底盘系统等产品，此次重庆投资建设生产基地，可以提高对于客户的响应速度，增强客户粘性，有效降低产品的生产和运输成本，为客户提供更好的服务；3)公司集成式热泵总成2.0版本系统的研发与验证工作持续推进，根据公司半年报披露，与华为开始合作热管理系统相关产品，后续与华为产业链相关的合作有望实现进一步推进。

　　持续推进新项目研发及产能布局，Tier0.5模式逐步获得智能电动车企认可，芯片紧缺缓解推动公司四季度业绩进一步释放：1)智能刹车系统及转向系统正在加紧验证与匹配。2)空气悬挂一部正式落成，具备了集设计、研发、制造于一体的综合配套能力；3)根据订单情况，公司加快国内/国外产能布局。国内：湘潭基地悬架系统五部+底盘九部正式落成、杭州湾基地底盘八部正式落成。国外：在波兰追加投资并加快产能建设。4)公司利用产品线众多的优势推广Tier0.5业务模式，逐渐得到多家智能电动车企认可，与RIVIAN合作配套的单车价值达到10元。5)行业不利因素解决+重点车型快速放量，Q4业绩加速释放。10月份开始，芯片供应紧缺逐渐解决，进入紧平衡状态，叠加FORD、RIVIAN等新客户新产品的批量供货，预计公司的收入及利润将持续保持高速增长，未来业绩也将进一步释放。

　　盈利预测及投资评级：鉴于今年芯片短缺+原材料价格上涨带来的业绩影响，我们将公司-年营收预测由.10/.26/.58亿元调整至.12/.97/.08亿元，同比分别为+66.1%/+35.9%/+33.4%；归母净利润由12.32/15.23/21.71亿元调整至11.27/16.16/22.73亿元，同比分别为+79.4%/+43.4%/+40.6%。对应EPS分别为1.02/1.47/2.06元，对应PE为55.29/38.56/27.41倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：原材料价格上涨超出预期；芯片短缺超出预期。

　　华统股份()：养殖业务获政府补助智慧能源项目合作有序进行

　　类别：公司机构：长城证券股份有限公司研究员：刘鹏日期：-12-24

　　事件：根据公司《关于获得政府补助的公告》，公司获政府生猪增产保供奖励资金，合计约.42万元。根据兰溪市、衢州市衢江区农业农村局公示，公司控股子公司兰溪牧业、全资子公司衢州牧业合计将获得生猪增产保供奖励资金共.42万元，其中，12月17日已收到衢州市衢江区财政局拨付的奖励资金合计万元，将在12月计入年度其他收益，对于剩余奖励资金(不含年度确认其他收益的预拨奖励资金万元)，公司将根据实际收到的金额和时间，当月计入其他收益。上述生猪增产保供奖励资金与公司日常经营业务相关、不具有可持续性。

　　11月公司生猪销售数量、销售收入分别环比变动-8.59%、55.89%，头均收入环比增长70.54%。根据公司畜禽销售情况简报，进入四季度，10月、11月分别实现生猪销售数量头(环比+67.63%)、头(环比-8.59%)，分别实现生猪销售收入.20万元(环比+77.64%)、.75万元(环比+55.89%)，分别实现头均收入元(环比+5.97%)、元(环比+70.54%)。

　　积极推动养殖业和电力产业深度融合发展，智慧能源项目合作有序进行。

　　在《“碳中和”综合智慧能源项目合作框架协议》的基础上，12月10日，公司与国家电投集团浙江新能源有限公司签订了《综合智慧能源项目投资合作协议书》，并于12月13日完成新设参股子公司国家电投集团义乌国华新能源有限公司(以下简称“项目公司”)的工商登记手续。项目公司负责综合智慧能源项目的开发、建设、经营和管理，注册资本为人民币5,万元，其中公司以自有资金出资2万元，持有其49%的股权。

　　根据合作协议书的安排，项目公司负责项目的全部投资，拥有项目所有权，所有电能的相关收益(包括电费、碳减排放及政府补贴)归项目公司所有。

　　未来增长看点：1)生猪屠宰市场需求恢复，叠加猪价低位运行，屠宰板块有望获得较大业绩弹性，此外，布局生猪养殖板块，长期来看有利于平抑屠宰成本波动风险，增强产业链一体化经营优势。从政策梳理来看，规模化养殖和屠宰是未来政策趋势，生猪屠宰市场需求逐步恢复，1H21年公司生猪屠宰产量较去年同期有了较大增长。省外业务占比由16年的15%逐步提升，1H21年已经提升至22%，见证区域性屠宰加工龙头企业到全国性农业产业化龙头企业的崛起。2)肉制品加工业务不断深入，具备拳头产品和产业链资源，有望借助正大中央厨房项目，搭载预制菜风口。1H21年火腿销售收入达0.21亿元，同比增长55.96%，逐步消除去年同期的疫情影响因素。温氏正大优势整合，产业链资源丰富，推动公司战略发展，有望借助正大中央厨房项目，搭载中央厨房以及预制菜风口。

　　此外，与中德联合研究院的合作有望提升公司肉制品附加值、市场竞争力。

　　3)公司积极推进养殖业与电力产业的深度发展融合。公司若实现绿色能源自给有望降低生产能耗成本，而且还可以通过余电上网获得额外收益，同时太阳能光伏发电有望贡献新的利润增长点。

　　投资建议：1)生猪屠宰市场整体需求开始恢复，未来若公司屠宰产量可以得到进一步提升，则公司生猪屠宰板块业绩将有望保持继续增长；2)肉制品加工业务不断深入，具备拳头产品和产业链资源，持续增强研究开发能力；3)公司积极推进养殖业与电力产业的深度发展融合。预计公司21-23年收入分别为.68、.86、.03亿元，归母净利润为2.1、4.2、5.8亿元，EPS为0.38、0.77、1.06元，对应PE为37/19/14倍，维持“买入”评级，根据公司近5年历史平均估值38X、近3年历史平均估值32X，给予22年26-29倍PE估值，目标价为20.02-22.33元。

　　风险提示：局部疫情反复；行业竞争加剧；监管政策变化；生猪价格波动风险；屠宰放量不及预期；养殖业务亏损扩大；政府补贴减少；利润率提升不及预期；综合智慧能源项目协议具体实施内容和建设进程尚存在不确定性，项目尚未进行立项核准或备案、环境影响审核等程序尚存在不确定性；与中德联合研究院的具体合作事宜和具体协议的签署尚存在不确定性。

　　纳思达(002)：国货之光逐鹿全球千亿美金打印市场

　　类别：公司机构：中信建投证券股份有限公司研究员：金戈/甘洋科日期：-12-24

　　纳思达的未来：代表中国打印制造业和品牌参与全球商业化竞争持续进步。我们预计年纳思达旗下的奔图+利盟激光打印机全球出货量进入全球出货量前三，预计-年全球出货量有望争取进入前二，产值全球占比达到10%。

　　纳思达二十余年积淀：完成专利和技术突破，打造全球唯一的打印产业链闭环。奔图7年至今14年时间完成打印核心技术和专利积累；旗下艾派克微电子完成从耗材芯片到打印机核心的主控SoC芯片突破，并在奔图打印机实现量产应用；纵观全球范围内，近10年仅有奔图一家打印机新厂商崛起，主要原因是打印机行业的高壁垒。

　　计算机国产化二十余年，在纯商业市场取得成功的只有奔图和金山办公，而海外市场成功的只有奔图。

　　纳思达未来成长的支点：一流的产品力、极致性价比、渠道策略与全球布局。

　　纳思达未来的成长逻辑：“四步走”成长路径清晰，确定性强。提升每年新增打印机全球出货量占比、提升产品ASP、提升产值在全球占比、参与全球打印品牌竞争。

　　打印机拥有计算机公司最优秀的商业模式之一。随着打印机保有量(过去4-5年销量)快速增长，打印机耗材将为公司带来极为可观稳定的净利润和现金流。

　　对比海康威视、美的等参与全球市场竞争的中国优秀科技制造企业，我们有理由相信千亿美金赛道的纳思达中长期估值溢价。

　　我们预计公司-年收入分别为、、、亿，净利润分别为16.05、22.24、33.49、48.71亿，我们按照PEG=1，给予年45xPE，中期市值空间0.6亿，长期极具配置价值，首次覆盖给予“买入”评级，强烈推荐。

　　风险提示：公司产品市场销售不及预期；公司自主新产品落地不及预期

　　完美世界()：持续优化海外资源配置看好《幻塔》长期贡献业绩增量

　　类别：公司机构：东吴证券股份有限公司研究员：张良卫/周良玖日期：-12-24

　　投资要点

　　事件：年12月21日，公司发布公告，下属全资子公司PWEB.V.

　　与Embracer签订《股权购买协议》，全球性研发及发行公司Embracer拟以1.25亿美元的对价购买PWEB.V.持有的PWNA及PWPB.V.各%股权。公司预计本次交易将于年完成交割，将产生3.8亿元投资收益(税前)，相关收益于交割完成时确认。

　　海外布局进一步优化，看好产品聚焦后全球化战略稳健推进。公司持续推进海外资源配置优化，精炼海外本土团队，区域上更侧重加拿大等更具人才优势和政策优势的地区，并聚焦海外团队更具优势的单机游戏以及海外市场更具潜力的移动游戏等方向。本次出售的两家子公司PWNA与PWPB.V.主营业务为欧美地区PC及主机游戏的研发和发行，其中PWNA旗下拥有《无冬之夜》《星际迷航》《火炬之光》等产品，年两者归母净利润合计0.73亿元，年前三季度未经审计归母净亏损合计1.08亿元，主要系关停部分表现不及预期的游戏项目合计形成营业亏损约2.1亿元。我们认为公司在完成产品聚焦后，海外发展路径已逐渐明晰，资源配置效率有望提升，看好公司海外业务围绕“国内产品出海+海外本地化发展”双维度持续发力。

　　《幻塔》出海前景广阔，长线运营可期。公司开放世界手游《幻塔》于年12月14日开放预下载，至12月19日连续5天占据iOS游戏免费榜榜首，12月16日公测当日即获得AppStore主打推荐，次日跃升至iOS游戏畅销榜第3名，根据公司披露数据，首日流水突破0万，我们预计未来1-2年内“MMO+开放世界+二次元”赛道难有竞品出现，产品有望享受赛道红利，同时废土轻科幻题材海外市场广阔，看好产品海外市场表现。从公测情况来看，我们认为《幻塔》品质出色且游戏可探索性强，付费设置较为克制，有望实现MMO品类的DAU突破，随着限定武器等商业化陆续开放，我们认为DAU突破+强用户粘性将持续拉高流水，看好产品长期贡献业绩增量。

　　品类突破持续推进，年轻化创新品类储备丰富。公司新游储备丰富，涵盖MMO、ARPG、二次元、卡牌等赛道，其中《完美世界：诸神之战》(M10二测)《一拳超人：世界》(M11首测)《天龙八部2》

　　《黑猫奇闻社》《百万亚瑟王》将陆续推出，看好新品上线释放业绩增量。我们认为《幻塔》经过四次测试，画面品质、玩法等均有较大提升，公司中台部门、宣发部门在《幻塔》研发过程中积累的经验，以及玩家共研的模式均可复用至后续项目，有望提高后续项目研发成功率。

　　盈利预测与投资评级：考虑到《幻塔》表现出色且具备长线运营潜质，以及海外业务调整带来的投资收益，我们上调-年盈利预测，预计-年EPS分别为0.70/1.46/1.68元(此前为0.70/1.17/1.40元)，对应当前股价PE分别为30/14/12X。持续看好公司精品化、多元化、年轻化战略实践，维持“买入”评级。

　　风险提示：新游上线延期风险，行业监管趋严风险，系统性风险

　　腾龙股份()公司报告：零部件业务遇新机布局氢能谋长发展

　　类别：公司机构：信达证券股份有限公司研究员：王舫朝日期：-12-24

　　外延并购丰富汽车零部件业务，为系统集成打基础。公司起家于汽车空调管路业务，通过外延并购丰富汽车零部件产品，年9月收购力驰雷奥(主要产品为EGR冷却器)54%股权，年底力驰雷奥控股天瑞达(主要产品为EGR阀)，打通EGR产业链；年10月控股北京天元，布局发动机涡轮增压胶管。目前公司两大主业为热管理系统零部件和发动机节能环保零部件，产品应用于传统汽车、混合动力汽车、纯电动汽车。此外，公司投资新源动力，目前持股29.64%(21年半年报)，布局氢燃料电池业务。

　　新能源车热管理系统复杂程度高，单车零部件量价齐升。1)空调系统：

　　制冷方面新能源车和传统汽车类似，制热方面，传统汽车利用发动机余热，新能源车需要加装PTC/热泵供暖。2)散热方面：传统汽车仅发动机需要散热，新能源车电池、电机、电控等都需要散热。新能源车热管理系统管路数量增加，管端成型、密封槽旋压、管件弯曲、管间密封焊接等工艺制作技术要求提高，产品售价提升，单车价值量为传统车的3-4倍。年公司汽车热管理零部件业务收入8.36亿元，占比47%，是最大的收入来源。随新能源车渗透率提升、欧洲生产基地扩产、二氧化碳热泵技术的开发合作，公司热管理零部件业务有望高速增长。

　　汽车尾气排放标准升级，EGR装机率有望提升。EGR系统是一种发动机废气净化装置，调配部分废气重新进入气缸，与新鲜混合气一起参与燃烧，降低燃烧温度，对柴油机，能够直接在发动机内降低氮氧化物浓度，对汽油机，能够提高燃油效率、降低油耗。我国自0年起制定了一系列机动车环保法规，排放标准不断提升，尾气处理技术路线不断升级。21年7月起重型车全面实施国六标准，部分柴油机国五采用DOC+SCR路线，国六下更多采用EGR+DOC+DPF+SCR，法规升级带来需求增量。年公司EGR业务实现收入1.89亿元，覆盖翰昂、马勒、云内、小康、潍柴、全柴等客户，业务体量同隆盛相当(年EGR产品收入2.23亿元)，具备一定市场份额，有望享受政策带来的需求红利高速增长。

　　布局氢燃料电池业务，成为新源动力第一大股东。新源动力成立于1年，是“燃料电池及氢源技术国家工程研究中心”承建单位，自成立以来即承担国家科技部“”计划重大专项——车用燃料电池发动机研制课题，创新成果涵盖质子交换膜燃料电池发动机系统关键材料、关键部件、整堆系统各个层面，拥有自主知识产权专利技术近件。新源动力生产的第二代产品HYMOD-36成功应用上汽荣威、上汽大通FCV80，成为我国首例自主研发、耐久性突破5,小时，可实现-10℃低温启动、-40℃储存的燃料电池；第三代产品HYSTK-70成为国内首款具有自主知识产权的高集成度大功率电堆。氢燃料电池功率密度高、续航里程远，是未来重型商用车的新能源解决方案，目前政策扶持力度大，首批燃料电池汽车示范应用城市已经落地，其中北京规划年前累计推广万辆。

　　公司积极布局氢燃料电池与核心零部件业务，充分利用客户资源与制造能力，有利于长远发展。

　　盈利预测与投资评级：我们预计公司21-23年可实现收入21.40亿元、27.06亿元、33.18亿元，同比+20.8%、+26.5%、+22.6%；归母净利润1.58亿元、2.37亿元、2.95亿元，同比+1.7%、+49.4%、+24.7%。当前股价对应22年PE24.7x，低于行业平均水平。看好新能源车带动热管理零部件量价齐升、环保法规升级带动EGR系统需求量增长、布局优质氢燃料电池资产的长远规划、通过投资并购外延发展的能力，给予“买入”评级。

　　风险因素：新能源车渗透率提升不及预期、EGR装机率不及预期、产能建设不及预期、氢燃料电池发展不及预期

　　山西汾酒()：掌门人正常交接汾酒向上势头延续

　　类别：公司机构：光大证券股份有限公司研究员：叶倩瑜/陈彦彤日期：-12-25

　　事件：近期山西汾酒发布公告，宣布董事长李秋喜因年龄原因辞职，新董事长将由袁清茂接任，掌门人交接受到市场 　　人事变动为自然调整，战略延续确定性较高。本次董事长交接为自然更替，李秋喜董事长今年年满60周岁，为到龄退休，新董事长袁清茂现年52岁，曾担任山西省交通厅副厅长、山西交通控股集团有限公司党委书记和董事长。本次人事变动消息短期内引发市场 　　年圆满收官，产品张力较为强劲。据渠道反馈，年汾酒销售圆满完成，增幅超出年初预期，估计省内省外销售额均增长50%以上。分产品来看，玻汾作为高性价比大单品维持高增长，下半年厂家收缩对玻汾的费用投入，但凭借自身产品力，玻汾依旧呈现供不应求的态势。省外青花20批价从年初以来持续上涨，目前-元左右，实际动销旺盛、消费群体不断扩张，省内青花25库存低位，发展势头亦较为强劲，青30复兴版的市场培育亦在持续推进，终端实际价格0-1元左右。巴拿马在省外市场增长相对平稳，省内动销顺畅，在基地市场亦实现较高增长。

　　年高增长预期较强，结构升级、渠道扁平化保证增长质量。当前已开始22年开门红准备工作，经销商对于明年高增长的信心较强，我们认为明年改革红利延续下，公司高质量增长的驱动主要为：1)青花带动升级：从“抓两头，带中间”逐步转变为青花引领，预期明年玻汾将缩减费用，青花系列将增加投入，复兴版为发展重心，其具备香型优势和品牌积淀，挺价顺利下市场培育有望逐步见效，青花40采用联盟体方式，预期明年运作打开品牌高度。2)渠道精细化：

　　渠道扁平化战略延续，目前一些成熟市场的专卖店、终端布局已经较为完善，长江以南等重点市场销售链条亦有缩短，同时厂商业务人员增加，政策执行、费用管理等落到实处，精耕细作下渠道管控增强，酒厂对于终端市场的反馈更加迅速。

　　盈利预测、估值与评级：维持-23年净利润预测58/75/97亿，对应EPS为4.77/6.15/7.91元，当前股价对应P/E为64/50/39倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：青花系列增长不及预期，省外市场扩张进展不及预期。

　　北京银行()：管理推动基本面改善估值提升可期

　　类别：公司机构：中银国际证券股份有限公司研究员：林媛媛/林颖颖日期：-12-27

　　Table_Summary]我们认为北京银行基本面将持续改善。随着存量问题逐步出清，风险管控不断完善，拨备压力持续缓解。管理层持续推动机构业务、零售转型和特色对公等业务提升，未来公司在北京和核心经济带的区域和客户优势将不断激活，盈利能力有望持续提升。目前公司估值接近行业底部，股息率接近行业顶部，估值提升空间较大，持续看好公司价值和股价表现。

　　存量问题持续出清，风险控制显著提升。过去几年核销规模较大，后续存量问题拨备压力大幅缓解。更重要的是，公司针对前期风险事件，公司完善了风险管理：强化客户准入，调整存量客户结构；公司加强“人”员管理，增加制度、流程，完善风险防控体系，多维度提升风险管理的有效性。

　　风险管控提升，未来资产质量持续改善，公司拨备压力或持续下降。

　　客户基础和网点优势不可复制，年以来北京机构业务巩固加强。公司存量客户基础较好，全国核心经济带布点的区位优势不可复制，北京区域优势尤其突出，特别是年以来，机构业务部设立，北京地区优势或持续巩固和强化。

　　管理推动业务改善，业务改善激活客群。在存量问题化解同时，公司管理层积极推进战略落地和业务提升。推进机构业务、数字化转型、零售提升和特色对公等，并且这些战略有组织架构对应，明确部门推进，并在投入、人力和激励进行倾斜。公司明确提出客户倍增计划，做大做实客群，区位和客户的潜力或逐步激发。

　　公司估值接近行业底部，股息率达到6.8%接近行业顶部，隐含非常悲观的预期。市场担忧或主要源于：存量问题是否出清、盈利能力能否改善。

　　我们认为：一方面，存量问题逐步得到解决，另一方面，公司经营管理逐步提升，业务改善逐步发挥作用，成效或从明年开始显现。

　　估值

　　参考我们前面对于公司的分析，存量问题改善，拨备压力缓解，业务提升促进未来信贷结构调整，存款增长和中收增加，逐步提升公司的盈利能力。我们调高公司的盈利预期，/年EPS为1.11/1.24元的预测，目前股价对应市净率为0.43x/0.38x，给予增持评级。

　　评级面临的主要风险

　　房地产、经济下行压力超预期导致资产质量恶化超预期。

　　盾安环境()： 　　类别：公司机构：信达证券股份有限公司研究员：罗岸阳日期：-12-27

　　 　　1)为盾安控股关联担保预计损失已于年报计提6.3亿元，且该担保尚未转变为上市公司必然负债；未来各方将积极协调，降低上市公司实际承担可能性，若未来发生实际承担，上市公司有权向盾安控股追偿；2)股权转让及定增方案已程序上获得债委会及上级有关部门同意，后续尚需通过反垄断审查；此外，股权转让尚需深交所合规确认、登记过户，定增事项尚需股东大会审议、证监会核准。

　　短期股价回调到位，制冷+热管理产业趋势和格局明晰：股份转让和定增后，有利于公司与格力协同发展，助推公司制冷配件业务发展；同时，通过格力的产业地位、资金、资源或有效提高公司新能源汽车热管理业务竞争能力。车用电子膨胀阀门槛高，未来有望沿袭家用制冷格局，形成三花、盾安国内双寡头垄断，盾安热管理产品线完善，热泵车型比例提升将带来显著的行业扩容和单车价值提升。

　　经营拐点明确，利润挖潜空间大：公司制冷收入规模较三花基本相当，产品结构和商用占比差距明显，存在结构性提升大机会；同时较高资产负债率下每年财务费用约1.5-2亿，主业利润挖潜空间巨大(参考/年实际经营性净现金流分别为+6.3亿、+4.4亿)，未来报表质量存在广阔的改善空间。

　　投资建议和盈利预测：我们强烈看好公司制冷+热管理系统双线发展，预计公司21-23年收入为93.83/.72/.18亿元，同比+27.1/+15.9/+15.1%；归母净利润4.20/5.48/6.88亿元，同比+.0/30.6/25.5%，对应PE为28.53/21.85/17.41倍。维持“买入”评级。

　　风险因素：新能源热管理系统业务开展不及预期、下游民用空调消费不及预期、公司商用业务推广不及预期、核电项目中标不及预期等。

〖证券之星数据〗

本文不构成投资建议，股市有风险，投资需谨慎。